撰稿|行星

来源|贝多财经

2024年，白酒行业仍处于“存量竞争”下的调整恢复期。而据中国酒业协会理事长宋书玉透露，今年上半年全国白酒产量、销售收入、利润分别同比增长3%、11%和15%，实现量、价、利齐升，展现出强大的韧性。

在市场呈现波动式复苏趋势的大环境下，白酒企业们可谓“几家欢喜几家愁”。近日，舍得酒业股份有限公司（SH:600702，下称“舍得酒业”）披露了一份营收与利润双降的2024年中报，背后暗含的经营压力不言自明。

但在此前，舍得酒业还曾喊出“三年百亿营收”的口号。豪言壮语犹在市场上回响，但实际交出的业绩答卷却颇为尴尬。这不禁令人疑惑，昔日的“川酒六朵金花”之一，究竟怎么了？

一、市场复苏向好，舍得跌落低谷
财报显示，舍得酒业2024年上半年的营业收入为32.71亿元，同比下降7.28%，这是该公司继连续三个半年度实现营收增长后，首次出现下滑。舍得酒业2021年至2023年上半年的收入分别为23.91亿元、30.25亿元和35.29亿元。

数据显示，舍得酒业上半年的归母净利润5.91亿元，较2023年同期的9.20亿元下滑35.73%，且利润规模甚至不及三年前的7.35亿元；扣非后净利润为5.79亿元，亦较2023年同期的8.98亿元下滑35.51%。

结合舍得酒业的一季度报测算可知，该公司二季度的单季收入为11.65亿元，同比下降22.61%；归母净利润为4057.63万元，降幅更是超88%，创其近20年来单季净利下滑幅度新高。而在此前，舍得酒业的净利润已连续三季度衰退。

面对这份难言合格的财报，舍得酒业解释称今年上半年白酒行业整体仍处于调整期，受经济环境的影响，次高端白酒商务需求不及预期，宴席持续增长但体量尚小，因此，该公司的传统优势产品“品味舍得”仍处于阶段性去库存阶段。

据贝多财经了解，已有不少白酒企业交出营利双增的半年答卷。其中，贵州茅台（SH:600519）上半年实现收入834.51亿元，同比增长17.56%；归母净利润增长15.88%至416.96亿元；今世缘（SH:603369）的营利增幅更是超过20%。

经营规模与舍得酒业处在同一梯队的迎驾贡酒（SH:603198）上半年的收入、净利润分别为37.85亿元和13.79亿元，分别同比增长20.44%和29.59%。在财报中，迎驾贡酒还曾指出白酒市场呈量、价、利同步增长的积极态势。

而回顾舍得酒业历年来的营业数据可知，其2021年至2023年的收入增长率分别为83.8%、21.86%、16.93%，降幅显著；净利润增速分别为114.35%、35.31%、5.09%，2023年的利润增幅甚至创2016年以来的新低。

就这个维度看，舍得酒业的经营颓势，已随着其逐年放缓的业绩增速显露无疑。比起将业绩的大幅下滑归因于外部市场遇冷、动销疲软，舍得酒业或许更应从自身的经营模式上找寻深层次原因。

二、库存数额激增，过剩仍要扩产
值得注意的是，舍得酒业在财报中重点强调了“长期主义”和“控量稳价”策略的意义，并表示该公司正积极协助经销商全力提升动销，希望以阶段性调整获得更加健康、长远的发展。

不过，舍得酒业截至2024年6月末的实际存货账面价值为48.58亿元，较年初的44.24亿元增长约4.35亿元。其中，自制半成品的数额为38.54亿元，占存货的比例达到79.32%，库存商品的存货价值也高达6.05亿元。

而在2021年，舍得酒业存货仅为27.94亿元，短短三年半时间存货便猛增20余亿元。截至2024年6月末，舍得酒业的总资产为115.81亿元，同比微增4.13%，存货占总资产的比重已超过40%，库存问题已经成为困扰其发展最大的梦魇。

不仅如此，舍得酒业的现金流还呈流出状态，上半年经营活动产生的现金流量净额为-2055.32万元，较2023年同期的6.41亿元猛降103.21%，主要原因是该公司的销售回款减少、支付的各项税费增加。

无论是从库存规模，还是资产质量来看，舍得酒业的“库存堰塞湖”还有待疏通。但不同寻常的是，在高喊“稳价格、控库存、强动销”的同时，舍得酒业却仍积极扩充产能，另有多个工程技术改造项目处于投入状态。

截至6月末，舍得酒业的在建工程为13.17亿元，较年初增长5.92亿元。本年度以来舍得酒业在扩产扩能项目方面的投入为6.32亿元，累计实际投入金额达11.47亿元，而项目进度仅有20%。

舍得酒业的产能已经饱和了吗？答案是否定的。要知道，该公司截至2023年末的设计产能为6.80万千升，实际产能为4.36万千升，产能利用率仅为64%，而在业绩增速最为显著的2021年，舍得酒业的产能利用率也不过71%。

不难预测，随着扩张产能的全面落地，舍得酒业即将迎来更为艰巨的销售任务。如果舍得酒业无法消化库存，或者销售不达预期，必然将出现无法实现效用最大化的产能过剩问题，未来还将面临更为严峻的存货压力。

三、销售费用高企，难换业绩增长
为提振消费动能，舍得酒业在品牌宣传与推广上可谓是下足了苦工。该公司2024年上半年的销售费用达6.58亿元，同比增长6.45%，占总营收的比例高达20.12%；单是投向广告宣传与市场开支的费用，便达到2.82亿元。

但事实却是，舍得酒业的营销转换成效十分有限，在中高档酒的营业成本同比增长39.47%的情况下，该品类上半年的销售收入为26.01亿元，同比下滑5.61%；普通酒的销售收入更是同比降低25.18%至3.84亿元。

另据民生证券研报，舍得酒业中高档酒、普通酒的毛利率分别下降7.1个和0.6个百分点。除此之外，该公司的综合毛利率也由2023年上半年的75.60%下滑6.16个百分点至69.44%，毛利水平下滑严重。

民生证券认为，舍得酒业毛利率的下降主要是因结构下移叠加费率提升，其高价位产品处于结构调整状态，而以舍之道、T68为代表的中低档产品增速更高。此外，夜郎古、玻瓶业务收入占比提升亦对其整体毛利有所影响。

而舍得酒业的“稳价”策略，也存在不少疑点。平安研报就曾对外披露称，为配合产品快速放量，舍得酒业2023年的中高档酒的吨价由2022年的32.66万元降至29.61万元，下调9.34%；营业成本则上升38.84%至9.48亿元。

诸多不确定性之下，舍得酒业的经销商变动十分频繁。该公司上半年酒类产品新增经销商279家，截至6月末共有经销商2809家，但仅较2023年末增加154家。也就是说，上半年共有125家经销商与其终止合作。

现有经销商对舍得酒业的销售预期，也并不算乐观。最直观的例证便是，在经销商数量净增长404家的情况下，舍得酒业的合同负债由2023年上半年的5.09亿元，下跌68.12%至2024年同期的1.62亿元。

按照销售渠道进行分类，舍得酒业上半年来自批发代理渠道的销售收入同比下滑9.57%至27.30亿元；而来自电商销售渠道的销售收入规模虽实现了增长，但增幅仅为2%，由2023年同期的2.51亿元微增至2.56亿元。

随着白酒供给侧“内卷”加剧，行业内部的挤压式存量竞争也将进入白热化阶段。在这场穿越行业周期底部的长期战役中，一旦落后一步，便会落后百步，舍得酒业想要留在牌桌上，还需积淀更多的确定性底牌。