【文献阅读】企业ESG表现与创新——来自A股上市公司的证据

企业ESG表现与创新——来自A股上市公司的证据

1.引言

第一段——背景介绍

可持续发展
碳达峰、碳中和
ESG既是从微观层面解决全球性社会问题的必要，也是实现我国经济转型、促进高质量发展的有效手段。
2017.12证监会：重点排污企业的环境披露
2021.6证监会：信息披露——环境与社会责任

第二段——ESG对企业经营、创新的影响

企业经营
1.新古典理论认为，对经营绩效不利
2.近年研究，在信息不对称环境下，有利于降低经营成本，提高企业经营效率
企业创新
企业创新
对于ESG是否影响企业创新尚无清晰的回答。
1.环境压力迫使创新，改变传统的高污染高能耗的生产方式。
2.创新的外部性影响导致创新投资无效率

第三段——研究内容与结果

研究内容

第四段——本文贡献

1.基于利益想着理论探讨ESG优势对企业创新的影响
2.从融资约束、员工创新效率和企业风险承担三个角度深入揭示ESG对企业创新产出的影响机制
3.ESG表现的不确定性

第五段——章节安排

第二部分为理论分析与研究假说;
第三部分为实证策略与样本描述性统计;
第四部分为基准检验结果及稳健性分析;
第五部分为异质性分析;
第六部分为机制检验;
第七部分为拓展分析;
第八部分为结论与政策建议。

2.理论分析与研究假说

假说1:ESG优势可以有效提高企业创新产出

传统经济学观点，企业的唯一经营目标——企业价值最大化。
由于经营权与所有权分离，以及信息不对称所导致的委托代理问题，管理者往往选择风险规避的常规投资。
ESG提供了新思路。
可持续发展/可得到税收优惠、财政补贴等政策制度的倾斜，降低创新成本。
ESG兼顾经济价值和社会价值/缓解委托代理问题。

假说2：ESG优势可以通过缓解融资约束促进企业创新

融资约束是企业创新的主要阻碍因素之一
创新投资风险高、回收周期长、沉没成本高，对资金投入的稳定性具有更高要求。
ESG有助于提高企业信息透明度，降低企业与外部投资者、金融机构间的信息不对称问题。

假说3：ESG优势可以通过提高员工创新效率促进企业创新

如何激励员工的创新积极性，提高员工创新效率，是提高企业创新水平的关键问题。
ESG理念将传统观点中企业对股东的忠诚义务延伸至各方关联利益者，可以在发展面临瓶颈时增进信任、获得支持，有助于企业长期发展目标的实现。
将社会责任标准纳入企业建设可以向公众传递履行社会责任的积极信号，有助于提高关联利益方的风险容忍度，为企业创新营造一个更宽容的环境。
有利于激励员工突破现有思维框架并取得突破性成果。

假说4：ESG优势可以通过提升企业的风险承担促进企业创新

企业的风险承担意愿也是决定创新投资水平的关键因素。
风险承担不足根源于企业的委托代理问题
借助ESG建设，有助于企业缓解所有者与管理者、内部人与外部人之间的委托代理冲突。
- 一方面，在管理层激励计划中嵌入社会责任标准，有助于改善所有者与管理者之间的委托代理问题。
- 另一方面，ESG建设不仅将传统观点中企业对股东的忠诚义务延伸至各方关联利益者，还向外传递了企业经营目标的长期导向。

3.实证策略与样本描述性统计

由于ESG与企业专利数据的限制，本文以2009—2020年沪深A股上市公司为研究样本。
为保证数据的准确性，剔除了较为特殊的金融与保险行业、“特殊处理”类( ST) 企业以及部分年份观测值较少的行业，最终获得共27026个企业—年度观测值。

Y——CNRDS的专利数据

参考方先明和那晋领( 2020) 、陈德球等( 2021) 采用专利数量作为企业创新水平的衡量指标，企业专利数据取自中国研究数据服务平台( CNRDS) 。

X——华证ESG评级

综合考虑各ESG评级适用期间与覆盖范围，采用华证ESG评级作为企业ESG表现的代理变量。华证指数自2009年开始对A股及发债主体等证券发行人进行ESG表现评估，目前已覆盖全部A股上市公司，该指数已得到业界与学界的广泛认可（谢红军和吕雪，2022），华证ESG数据来自于Wind资讯金融终端

其余变量——国泰安数据库

其余公司层面的财务数据和行业特征数据均来自CSMAR数据库。

模型设定

其中，下标i和t分别表示样本个体和年份

被解释变量——Innovation

Innovation表示企业创新水平。
将上市公司独立申请的发明专利、实用新型专利和外观设计专利三种类型专利数量之和加1的自然对数(Patent) 作为企业创新水平的第一种衡量指标。
一般认为发明专利在三种专利类型中原创性最高，因此选择 发明专利的申请数量(Invention1) 和最终获得授予的发明专利数量(Invention2) 加1的自然对数作为企业创新的其他衡量指标。
本文将被解释变量前置一期以控制ESG对企业创新的滞后影响和逆向因果导致的内生性。

解释变量——华证ESG

该指标包含 C、CC、CCC、B、BB、BBB、A、AA、AAA 共 9 个等级，将上市公司 ESG 等级从低到高分别赋值为1-9。
此外，本文还考虑使用彭博ESG评级和商道融绿ESG评级作为稳健性检验。

控制变量

表示公司、行业层面的控制变量，参考蔡庆丰等( 2020) 、Tsang et al． ( 2021) ，本文控制了:（1）对数化企业年龄Age、（2）股权集中度Big1、（3）现金持有Cash、（4）两职合一Duality、董事长与总经理是否存在兼任情况、（5）固定资产比例FixRatio、（6）企业增长率Growth、（7）行业竞争性HHI及（8）其平方项HHI_sq 、（9）独立董事占比IndependentDirector、（10）杠杆率Leverage、（11）高管持股比例ManagerHolding、（12）账面市值比MTB、（13）盈利能力ROA、（14）企业规模Size、（15）产权属性SOE

为控制行业和宏观经济情况等因素对企业创新水平的影响，本文还控制了行业(INDUSTRY)和年份(YEAR) 固定效应，ε 表示随机误差项

描述性统计

4.基准检验结果及稳健性分析

4.1基准回归

表2报告了ESG对企业创新水平影响的基准回归结果，所有回归均控制了企业层面特质及行业和年份固定效应。
表2第(1)列显示ESG系数为0.185，且在1%水平上显著，表明企业ESG评级提高使得下一年发明专利，实用新型专利和外观设计专利申请数量平均提高约18.5%，这也为本文的理论假说提供了初步的经验证据。将被解释变量替换为发明专利申请数量(Invention1) 或最终获得授权的发明专利数量(Invention2) 后，ESG系数绝对值略有减小(降低至0.153和0.114)，但均在1%的水平上显著。由此可见，ESG表现对企业创新水平的影响主要来自于发明专利。可以认为ESG优势促进了企业实质性创新水平的提高。

在控制变量中

企业年龄(Age) 对企业专利申请数量存在负向影响，表明随着企业年龄增长，可能因日趋稳定的现金流、规模增长导致的机构和人员冗余而缺乏创新积极性，从而影响创新产出。
固定资产比例(FixRatio) 系数表明常规资本投资对创新投资产生了挤出效应，不利于企业创新水平的提高。
账面市值比(MTB) 也对企业专利申请数量存在消极影响，这也与虞义华等(2018)的研究类似。
盈利能力(ROA)、企业规模(Size) 则对企业专利申请数量存在积极影响，这与盈利能力越强、规模越大，创新投入和产出规模也越高的猜想一致。
行业竞争程度(HHI) 系数显著为正，其平方项(HHI_sq)系数显著为负，说明行业竞争程度与企业创新水平存在倒“U”型关系，适度竞争有助于提高企业创新积极性，而过度竞争则可能扼杀创新活力。

4.2内生性问题——工具变量回归

利用ESG基金持股数据作为企业ESG表现的工具变量。

满足相关性。
作为重要的机构投资者，ESG 基金可以采用“用脚投票”和持续督导的方式来影响公司经营。ESG 基金也必然将其投资理念带入公司经营当中，改善上市公司的ESG表现。
满足排他性。
ESG 基金不太可能直接影响到上市公司的创新投资。原因在于:（1）ESG基金较少直接干涉上市公司的日常经营，而是采取与上市公司高管的私人接触等方式改善ESG表现，其投资理念的实现也主要依赖于基金经理的选股等决策。（2）企业创新较大程度上依赖于参与者在某一领域的科学知识或工程技术水平，这超
出了对基金投资从业人员的一般素质要求。

工具变量