报告出品方：兴业证券

作者：戴畅 董晓彬 赵季新

本篇报告对苹果产业链和特斯拉产业链进行了深度对比分析，前者引领消费电子黄金十年，后者将开启相关产业链赤金十年。

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智能手机 vs 电动汽车：电动车

方兴未艾，市场更为广阔

1.1、市场空间：手机全球规模 3.1 万亿，电动车空间大于智能手机

从市场空间看，电动车市场空间中期是智能手机近两倍，这意味着电动车市场能容纳更多或者更伟大的产业链公司；从发展阶段看，智能手机从总量上接近成熟，而电动车刚刚度过导入期即将进入高速放量的成长期，孕育着巨大的增长潜力。

智能手机全球市场年市场规模 3.1 万亿元，中国市场规模 0.8 万亿元。根据 IDC统计，2019 年全球智能手机出货约 13.9 亿部，总体市场规模约 4403 亿美元，约合 3.1 万亿人民币；国内智能手机出货 3.72 亿部，市场规模 8258 亿元；均价约为2220 元人民币。以全球 32 亿智能手机用户数估计，每年约 43.4%的用户会进行换机，推算平均换机周期为 2.3 年。目前智能手机已经进入成熟阶段，出货量缓慢下滑，但 ASP 略有提升。在智能手机替代品出现前，预计整体市场规模基本稳定。

智能手机从销量看已经进入较为稳定的成熟状态。智能手机在经历了 2010~2014年的渗透率快速提升的高速成长期后，当前从销量上已经进入了成熟阶段，表现出两个特征：1）行业销量增速趋缓,2015 年~2019 年智能手机出货量的复合增长率仅为 1.9%，而上一阶段 2010 年~2014 年智能手机出货量的复合增长率高达42.9%；2）行业格局洗牌完成，品牌趋于高度集中。2014 年行业 CR5=57.5%，2019年行业 CR5=76.6%。

当前全球电动汽车的市场规模约 0.3 万亿，远期全球市场规模约 5.4 万亿。2019年，全球电动车销量 208 万辆，中国电动车销量 106 万辆。我们以单车均价 15万人民币估算，全球市场规模在 3122 亿元，中国市场规模在 1593 亿人民币。远期来看，假设 2030 年电动车达到 40%渗透率（假设 2030 年全球汽车销量 9000万辆，国内汽车销量 3000 万辆），单车 ASP 15 万元来估算，全球电动车市场规模约 5.4 万亿元，国内电动车市场空间 1.8 万亿元。

当前电动汽车的发展还处于萌芽阶段，潜力巨大。从渗透率看，电动汽车的发展仍处于早期萌芽阶段。2011、2015、2019 年，全球电动车的渗透率分别达 0.1%、0.5%、2.3%。智能手机对手机的出货量渗透率在达到 84%后暂时停滞，对比之下电动车拥有广阔的潜力。

1.2、竞争格局：手机头部集中，电动车集中度尚低，特斯拉龙头领先

手机的市场竞争格局变迁：集中到分散再到集中。1）多数传统手机时代的王者在智能手机时代销声匿迹。1999 年的手机出货量前五大龙头：诺基亚、摩托罗拉、爱立信、松下、三星电子，除三星外全部在智能手机时代落败。2）传统龙头也可以成为新龙头。如三星在传统手机时代有一定份额，在智能手机时代晋升为全球龙头。3）传统品牌被收购后也未有好的表现。如诺基亚被微软收购，摩托罗拉被联想收购，品牌实力继续走下坡路。4）智能手机品牌份额早期集中，中期分散，后期再集中，符合产业发展生命周期规律。发展过程中品牌份额持续洗牌，早期的王者不一定能笑到最后（如诺基亚、黑莓、HTC 的失败），新锐品牌也有潜力迅速崛起（如华为、小米、OPPO、vivo）。

电动车格局：当前相对分散，CR5 市占率 46%，特斯拉目前领先。当前电动车市场格局中，份额领先的“新势力”只有特斯拉，其他电动车份额由转型中的传统车企分食。得益于国内的产业扶持政策，国产品牌表现强势，比亚迪、北汽、上汽分别排在 2-4 名。目前电动车的品牌份额集中度尚不高，CR5 仅 46%。

国内电动车市场从自主为主到自主/合资/外资全面竞争时代，特斯拉国产化后份额迅速提升。国内电动车市场最早由自主品牌主导，在比亚迪北汽之后，上汽/广汽/长城吉利等自主品牌纷纷加入。2018 年及以后造车新势力，合资车企的车型开始投放，市场竞争将进一步加剧。中国新能源乘用车 CR3 由 2015 年 58%左右下滑到 2019 年 34%左右。2020 年特斯拉 Model 3 国产化后迅速放量，20H1 销量达 5 万辆，市场份额 16.4%。后续车型来看，几乎所有自主/合资/造车新势力等均在电动车型上发力，供给端新品增加，行业竞争加剧。从新车规划来看，2020 年自主品牌电动车新品明显多于合资品牌，但合资车企多款产品相对重磅，2020 年电动车市场供给端改善明显。

1.3、技术变革：需求推动技术迭代，技术变革加速产业链分化

1）智能手机：不同细分零部件伴随技术创新成长分化明显。智能手机从出现开始对传统手机，以及当前智能手机相对初代智能手机，在手机形态、零部件、以及部件价值比例等方面均出现较明显的变化。其中屏幕、摄像头、芯片等部件占比明显提升，同时又出现像射频芯片等新的部件，而声学部件变化相对较少。

2）电动汽车：电动智能大趋势下，核心零部件价值切换，电动智能相关零部件价值量将显著提升。对于电动车行业而言，由于本身结构不同，使得传统发动机，变速箱等占比迅速降低，取而代之的是电池、电机以及 BMS 等占比显著提升，同时在智能化方面，毫米波雷达、摄像头等新部件出现，且伴随技术不断演进，占比呈现明显上升趋势。

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苹果 vs 特斯拉：科技先锋，异曲同工

2.1、品牌塑造：创始人光环，行业科技先锋

创始人光环：强大光环加持，创始人自带流量

创始人强大个人光环加持，塑造并提升品牌价值。苹果方面，创始人乔布斯始终坚持极致完美主义，极度偏执，追求创新，将个人意志注入苹果产品中，凭借其个人魅力在全球拥有众多粉丝，为苹果前期品牌塑造奠定坚实基础。特斯拉方面，马斯克在加盟特斯拉之前就曾创办多家企业，从 1995 年辍学创办 Zip2 公司大获成功以后，在投资领域不断印证其风口属性。凭借个人光环效应以及粉丝的口碑营销，成功将特斯拉打造成全球知名电动车品牌。另外，马斯克在航空航天、地下轨道交通等领域超前的布局和思路进一步提升了个人影响力，从而间接提升特斯拉的品牌力。苹果和特斯拉创始人的共同特点是都自带强大个人光环，凭借超强个人魅力塑造品牌价值。

设计风格：至繁归于至简，简约美观的设计风格

遵从极简主义，产品简约美观。苹果与特斯拉相关产品外观设计风格上均遵从极简主义，去造型、去赘余、去装饰。从 2007 年的初代 iPhone 开始，苹果正面只有一个按键，到 2017 年 iPhone X 推出时取消。Model 3 摒弃传统车型显示仪表设计，将车速、续航、空调、地图等功能集中于中控屏之中。同时苹果与特斯拉均优化用户使用界面，提升用户体验。

品牌形象：科技先锋

科技时尚先锋，引领行业最新动向。苹果与特斯拉在各自领域均充当科技先锋形象，苹果首创的大屏幕、无键盘的外观设计，以及多点触控、金属机身、指纹识别等先进技术引入，均成功引领行业前沿。特斯拉自 Model S/X 发布以来，首次引入智能辅助驾驶，开创智能驾驶汽车先河。作为行业创新领头羊，引领行业向电动化、智能化方向加速发展。

2.2、产品策略：高举高打，大单品战略

产品定位：高举高打，从高端到低端。苹果手机产品主要走高端路线，早期主要定位于高端手机市场，近年推出 iphone SE 系列以及 XR 等相对中端系列产品，扩充产品价格区间覆盖。特斯拉最早推出 Model S/X，主打高端豪华电动市场，产品定价 70 万及以上，2018 年及之后推出 Model 3/ Model Y，产品主要覆盖 27-50 万价格区间带轿车及 SUV 市场，产品价格区间下探，产品组合不断丰富。从高端切入，其核心在于树立品牌，手机类消费电子以及汽车类耐用消费品最终功能上差异化较为困难，因此品牌形象的差异尤为重要，有利于主机厂实现更高的定价。

产品策略：大单品策略，规模效应最大化。从 SKU 角度来说，苹果是全球最独特的手机品牌，型号集中，产品周期长。以 2019 年 9 月发布的 iPhone 为例，iPhone 只有三个型号。iPhone 极为精简的 SKU 背后是不留试错的产品精神，追求每代产品的完善和稳定。最畅销的 iPhone6 系列，截至目前全球累计出货超 2.5 亿台。特斯拉主要乘用车产品也只围绕高端（Model S/X），中端（Model 3/Y）四款产品，分别覆盖 SUV 及轿车领域市场，且每一个细分市场当前仅推出一款车型。同时皮卡/重卡领域各布局一款 Cybertruck/Semi车型，产品布局集中，坚持大单品策略。iPhone 单个型号的大规模出货给自身产品设计、系统和软件适配、供应链企业固定资产投资，均带来巨大的规模优势。特斯拉 Model S/X 采用同一底盘，以及 Model 3/Y 采用同一底盘，且智能驾驶系统相同；其中 Model 3/Y 有 75%车身零部件通用，大单品策略更有利于摊销研发费用及生产成本与零部件采购成本，同时也助推单一车型做到极致，提升产品竞争力。

2.3、核心竞争力：科技创新，引领变革

2.3.1、产品创新：颠覆传统，重新定义

初代 iPhone 重新定义智能手机，是理念的胜利，也是性能的碾压。1）设计理念上：初代 iPhone 问世以前，市面上的智能手机普遍为小屏幕带物理键盘，或带手写笔的触屏。诺基亚、摩托罗拉、黑莓等为当时的主流品牌，塞班和 windows mobile是当时的主流操作系统。iPhone 的问世打破了人们对智能手机的认知，iPhone 没有物理键盘，以手指触控为交互方式。2）硬件性能上：初代 iPhone 触控操作体验依赖一块 320*480 分辨率 3.5 英寸十点触控 TFT 全彩电容屏，另其他手机厂商望尘莫及。与同时期的诺基亚旗舰机 N95 相比，iPhone 的屏幕大 81%、CPU 频率高 25%、厚度薄 45%，起售价便宜 32%，性能、颜值、体验优势明显。

特斯拉重新定义电动车，在性能和理念上实现创新。Model S 作为全球第一款豪华电动轿车，采用全新电动平台，上市后凭借超强动力表现，在豪华车市场中夺得一席之地。同时颠覆传统的内饰设计，将中控所有实体按键全部集成到中控大屏，带来颠覆传统车的设计。特斯拉后续各款产品 ModelX、Model3、ModelY、Cybertruck 均引领细分领域潮流。

2.3.2、技术实力：均有独门必杀技

苹果：IOS 软硬结合，自研 CPU 保持技术领先

苹果开发独立的 iOS 系统，构筑客户粘性。iPhone 搭载独家的、封闭的操作系统——iOS。iOS 系统软硬件高度整合，提升系统稳定性，同时相比于安卓系统界面美观、易操作、安全性强等优势明显领先。同时 iOS 由于苹果独有，支持苹果机型较多，且更新后全球 iPhone 用户可在同一时间获得更新推送，第一时间体验新系统带来的新功能和新变化，带来良好客户体验。相比之下由于安卓机型众多，很多手机厂商都会对自家设备运行的安卓系统进行改造和优化，使得用户设备无法第一时间获得系统更新支持。

iOS 封闭带来稳定安全性，独家性构筑高迁移成本。iOS 的封闭性带来稳定性，独家性又构筑了 iPhone 较高的迁移成本。根据市场调研数据，近 59%的用户认为自己不舍离开 iPhone 阵营的原因是系统，这一比例明显高于其他选项如品牌（12.6%）、安全性（10.7%）和外观（8.8%）。

自研 CPU 性能持续领先，构成苹果手机硬件层面强大竞争力。根据权威机构Geekbench 的测试数据，苹果自研 CPU 无论是在单核性能还是多核性能上，均领先其他品牌 CPU，其中在单核性能上的领先更为明显。例如，搭载苹果 A12 处理器，上市于 2018 年 9 月的 iPhone XS 单核性能得分为 1108，多核性能得分为 2681，两项数据均为当时最高水平。同时代单核得分最高的安卓手机 CPU 为三星Exynos9825，单核得分为 767，仅为 iPhone XS 得分的 70%，且发售时间晚于苹果 1 年。2015 年 9 月上市的 iPhone 6s 系列使用的 A9 处理器，单核跑分性能还略高于骁龙 845，而骁龙 845 发布于 2017 年 12 月，晚于苹果 2 年零 3 个月。

特斯拉：深入布局智能驾驶，重构汽车电子架构，创新汽车生产方式

深入布局智能驾驶，技术行业领先。目前特斯拉智能驾驶技术已达到 L2.5 级别，Autopilot 软件已更新至 9.0 版本。2019 年 4 月，Autopilot 硬件发布 3.0 版本，通过特斯拉自主研发的 Ap3.0 芯片，算力达到 144TOPS（完胜竞争对手目前最先进技术 21TOPS ），达到 2.0 时期 Drive PX2 的 21 倍，足够支撑全车 8 个摄像头的所有数据运算以及冗余，功耗仅为 72W，并且已经在目前新生产的特斯拉旗下车型中搭载。

搭载自研 FSD 芯片，OTA 升级让智能再上一层楼。搭配特斯拉自研 FSD 芯片，特斯拉以低成本实现冗余架构，为未来 L5 自动驾驶的推出奠定基础。在安全性方面，特斯拉的汽车电气架构以及全电动动力总成设计使其遥遥领先。OTA 可简单理解成远程无线升级技术，在电动框架下有显著优势。第一辆真正搭载 OTA 的汽车是特斯拉 Model S，从 2012 年发布至 2019 年底，特斯拉过去 7 年累计进行45 次 OTA 升级，涉及应用程序、地图、灯光、等传统功能外，对 FCW(前方碰撞预警系统)、LDW（车道偏离预警系统）、AEB（自动紧急制动系统）、LCA（并线辅助）等智能驾驶系统的相关功能进行升级，在修复过往缺陷、提升功能性的同时，增强产品保值率。同时根据客户反馈数据进行反馈分析，进一步加快产品迭代速度。

特斯拉重构汽车电子架构，创新使用域控制器为核心的电子架构。由于特斯拉在电子电气方面的进步，特斯拉的线束长度也发生了惊人的变化，Model S 线束长度约 3km，Model 3 线束长度减半至约 1.5km，而且据 Electrek 报道，特斯拉计划将 Model Y 的车内线束长度缩短到 100 米，相比之下传统汽车设计的时候线束长度可达数公里，复杂度较高。

在域控制架构方面，特斯拉 Model 3 推出了“区域 zone”EEA，例如中域、左域与右域。取代过去的 Model S 功能域。EEA 设计基本可以避免一根线束横跨车身的情况的出现，有效减少线束的长度。在电池分配架构方面，Model 3 配电控制模块放在 12V 电池后部，为车辆转向控制器、车身控制模块 BCM RIGHT、BCM LEFT 供电，线束长度实现减半。Model 3 中的线束集成化将在 Model Y 中表现地更为突出，从而进一步促进装配的可自动化。线束缩短将带来整车信息传输更加快速便捷，提升整车信息交互能力。

在汽车生产方面，创新采用“一体铸造”工艺，底盘零部件集成化水平提升。2019年 7 月，特斯拉发布一种车架一体铸造技术和相关的铸造机器设计。该技术将车身上的大量铝铸造零部件进行了集成化设计，并进行一体化铸造，大幅减少零件数量，更有利于自动化装配。目前特斯拉即将在美国工厂 Model Y 生产上应用“一体铸造”技术，铝铸造工艺比例提高，将底盘 70 个部件变成 1 个，底盘集成化进一步提升。

优秀的 BMS 能力降低单位电耗提升续航里程，快充技术迭代缩短充电时间。得益于特斯拉优秀的 BMS 电池能耗管理，从百公里电耗与 NEDC 续航里程指标来看 Model 3 长续航版明显优于竞品车型。特斯拉目前快充系统已经历过三轮迭代，从 2012 年第一代推出的 105KW 升级到目前第三代 250KW,5 分钟充电量可行驶120 公里。同时特斯拉超级充电站在全球范围内迅速扩建，截止目前公司在全球范围内已建立 1130 座超级充电站，8496 个超级充电桩，网络功率大且定价明显吸引力，按照每年 1500 英里（2400 公里）的中性假设，充电费用约 116 美元，燃油费用约 195 美元，产品经济性明显。

2.3.3、生态：封闭生态，构筑产品护城河

苹果：封闭 IOS 生态，构筑强大生态护城河。苹果的一大特点是操作系统生态的封闭性，不论是 PC（macOS）还是智能手机（iOS），封闭构成了苹果生态护城河的根基。对比开放操作系统如 Windows 和 Android，这种封闭性使得苹果系统在硬件适配上工作量锐减，提高了系统的稳定性和流畅度。此外，对于第三方应用的开发者来说，软件的适配工作也更少。

同时苹果的封闭生态使得 iPhone、AirPods、Mac、Watch、iPad 等苹果相关产品借助“连续互通”，在设备之间实现无缝衔接，给消费者带来更好的体验，也给消费者设置了较高的“阵营切换”成本，大大增加了消费者的粘性。消费者粘性使得增量用户倾向于持续留在苹果阵营，封闭的生态逐渐壮大，进而弥补了生态封闭造成的应用单一问题，形成了用户体验与用户忠诚度之间的正向强化循环，构成了苹果的生态护城河。

特斯拉：FSD 与超充网络，构筑特斯拉生态圈。特斯拉以深度学习的方式不断完善其 FSD 自动驾驶系统，同时新功能实现均能通过官方 OTA 进行升级，形成独特的智能驾驶进化体系。另外特斯拉通过自建与合作形式，在全球铺设特斯拉超级充电网络，且在车的中控系统整合了充电桩位置、容量、状态、附属设施等大量信息，与线路规划功能整合，实时更新数据，为客户带来良好客户体验。

2.4、渠道变革：开创直营新零售模式，提升品牌认可度

开创直营新零售模式，价格透明流程统一。苹果通过全球布局直营门店模式，所有苹果零售店都采用整面玻璃门和玻璃幕墙的设计，简洁大方，提升品牌形象。特斯拉打破传统 4S 店销售模式，全部采用直营模式，预定只需在官网下单，价格透明统一，销售及服务流程统一，突出品牌形象，提升客户品牌认可度。

2.5、商业模式：软硬一体化，创新商业模式

软硬一体化，构建“终端+软件+服务”全产业链，持续扩展增值服务。苹果手机打造流畅的 iOS 系统，突破传统只靠销售终端获得盈利的商业模式，围绕 iOS 系统打造的软硬一体化体系，通过 itunes 和 AppleStore 等为用户持续输送优质的服务和内容，实现场景细分、高度集成和个性化，改变消费者以往从搜索获取服务的习惯，持续扩展增值服务的边界。

相比传统整车 5-8 年的车型换代周期，特斯拉可以通过 OTA 升级不断提升产品性能，且通过对部分高端功能 OTA 升级进行收费，创造更多收入增长点。传统主机厂基本能上只通过销售前端产品获得收入和盈利，特斯拉创新了商业模式，软硬一体化搭建“终端+软件+服务”全产业链服务。

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苹果产业链 VS 特斯拉产业链：

后者将开启未来赤金十年

3.1、苹果产业链复盘：黄金十年，三波机会

回顾过往苹果产业链的黄金十年，苹果指数显著跑赢沪深 300 指数，相关公司有显著超额收益，例如立讯精密、歌尔股份等为代表的 10 年 10-20 倍股。从估值水平来看，对应不同业绩增速阶段以及所处赛道差异，不同公司市盈率存在一定的差异，但 PE-TTM 水平基本在 25-60 倍之间波动，PB-LF 水平维持在 4-8 倍之间。具体而言，整个苹果产业链至今演绎了三波大的投资机会，具体包括：

第一波：2009-2012 年，苹果开创性的产品带来高销量预期，产业链标的先涨估值。各公司业绩增长相对平缓，切入苹果产业链后，由于苹果迅速成为爆款，资本市场给予苹果产业链高估值，股价上涨源于对苹果后续高销量的预期，在具体标的上体现为估值驱动。

第二波：2013-2017，苹果销量兑现并超预期，同时苹果新的技术革新带来新的机会。伴随苹果在全球市场迅速放量，大单品策略使得相关产品销量规模迅速提升，带动产业链公司业绩超预期，股价走势与业绩表现呈现明显相关性。伴随16-17 年智能手机销量达到顶峰，德赛电池因行业销量增速见顶，股价进入下行区间。但 iPhone X 2017 年发布时宣布 Face ID、全面屏、玻璃机身等全面创新，使得处于创新变革优质赛道的产业链公司配套价值量全面提升，因 iPhone X 产品创新带来业绩向上，因此即使手机销量见顶，但科技创新带来产品提升，相关公司股价走势依然坚挺。

第三波：2018-2019，苹果开启了新的可穿戴领域，产业链标的产品线进一步拓宽。由于智能机总销量以及苹果总销量见顶，2018-2019 年苹果产业链相关标的股价均呈现不同程度下滑。后期（2019 年至至今）伴随 Airpods 等智能可穿戴设备迅速崛起，立讯、歌尔等相关公司迅速切入，新赛道打开新空间，公司整体业绩出现新增长点，估值水平加速向上。

17 年之前智能手机持续高增长，以苹果为代表智能手机持续创新，相关产业链公司均享受了行业高增长所带来的市场红利。17 年之后伴随手机销量见顶以及科技创新中场休息，各公司的股价表现出现明显分化：

歌尔股份由于手机声学发展赛道遇到瓶颈期，叠加利润有所回落，公司股价持续下行，2019 年之后伴随 Airpods 等智能可穿戴设备迅速放量，带动公司股价进入上行区间。

欧菲光因触控显示计提大额减值导致亏损，股价下行，2019 年剥离相关资产重新聚焦光学赛道，估计开启上行周期。伴随双摄、三摄以及 3Dsensing，光学赛道产品升级，公司股价重回上行趋势。

长电科技伴随华为制裁以及半导体产品周期，公司作为国内封测龙头，市值进入上行周期。

德赛电池所处电池赛道天花板已现，公司业绩持续上行，但股价仍未回到前期高点。

立讯精密不断突破能力边界，从连接器到模组，再到无线耳机系统组装，产品业务不断拓展，配套价值量持续增长，成为苹果产业链中少数穿越牛熊持续上涨的龙头标的。

苹果产业链黄金十年，不同标的成长的分化核心来自于两个方面：公司所在赛道的拓展性以及公司拓展多赛道的能力。

单一赛道成长性：产品价值量的深度挖掘。智能手机过去十年黄金发展期，相比于传统手机几乎全面革新，但不同细分领域来看产品迭代却各有千秋。比如屏幕从传统手机小尺寸到当前全面屏，屏幕尺寸扩大数倍，同时屏幕材质也从最早 TFT到后面LCD、IPS、OLED、AMOLED演化，以苹果手机举例，2011年发布的iphone4s到 2018 年的发布 iPhone Xs Max，屏幕 boom 成本从 37 美金提升至 120 美金，提升幅度达 224%。相比之下手机电池行业从最早可拆卸到目前基本全是不可拆卸电池，电池容量虽有所扩容，能量密度有所提升，但目前来看发展空间实则有限，2011 年款 iphone4s 电池 boom 成本 5.6 美金， 到 2018 年的发布 iPhone Xs Max电池 boom 成本 6.5 美金，提升幅度仅 10.2%。不同产品赛道因产品创新方向以及自身产品创新迭代能力决定了赛道发展优劣，处于不同赛道的公司必然会受到行业发展所驱使。

多赛道拓展能力：上市公司产品布局及对产品未来方向把握。回顾苹果产业链诸多公司，由于电子相关产品属性差别较大，多数公司为单一赛道产品布局。少数公司凭借极强的精密制造能力，凭借高于行业平均的良率水平以及成本控制，实现多赛道的扩张，以立讯精密作为典型，产品从 PC 连接器到手机连接器，凭借其持续研发投入、产品提前布局以及极强的成本管控与精密制造能力，产品成功切入到马达、天线模组、声学部件组装等多元业务，实现多赛道的扩展与延伸。

3.2、特斯拉产业链展望：开启未来十年的赤金时代

类比苹果产业链过去十年的发展，我们认为特斯拉产业链的机会刚刚演绎至第一阶段，后续仍有十年的赤金时代。

当前特斯拉产业链类似于苹果产业链早期阶段（2009-2012），股价走强主要来自于对特斯拉后续高销量的预期带来的产业链标的估值提升。此轮股价启动于 2019年 6 月，特斯拉 2019Q2 单季度经营净现金流转正，Model 3 销量稳步提升，同时特斯拉上海工厂建设进度超预期，特斯拉股价开始启动，后续逐季度财报持续超预期，上海工厂建设进度超预期、Model Y 开启交付、皮卡车型发布订单量超预期等一系列催化，股价加速向上。伴随特斯拉估值迅速提升，A 股相关特斯拉产业链核心标的也经历迅速提估值过程。当前 A 股产业链标的主要为特斯拉上海工厂配套，相关公司特斯拉带来的业绩弹性主要从 19Q4 及之后体现，当前国产特斯拉 Model 3 刚开始放量，相关业绩弹性并不明显，类比苹果产业链，我们认为当前阶段类似于苹果产业链前期阶段（2009-2012），股价走强主要来自于估值的提升。

未来特斯拉产业链仍然具有机会。鉴于苹果产业链复盘，在第一阶段提估值之后，相关标的通过业绩和创新周期仍有非常可观的股价表现。我们认为特斯拉产业链标的在当前提估值阶段过后，或将经历以下几个阶段：

阶段一（销量和业绩超预期）：伴随特斯拉放量，相关公司业绩进入兑现期并进一步超预期。根据我们此前的报告分析，基于以下四点，我们认为国产特斯拉将进入放量周期：1）推出多品类，满足差异化需求。2）提产能，上海工厂产能进一步提升。3）国产化率提升使得降价空间广阔，价格策略更灵活。4）国内潜在需求足够大，预计未来国产 Model3 和 ModelY 年需求空间达 35/32 万。全球放量角度来看：20 年看上海工厂 Model 3/美国工厂 Model Y 放量，21 年看上海工厂Model Y/欧洲工厂 Model 3 放量。预计 20 年特斯拉全球总交付量超 50 万辆，2025年销量有望超 200 万辆。国产特斯拉产业链标的有望伴随特斯拉全球采购进入特斯拉全球供应链体系。伴随特斯拉迅速放量，相关产业链公司弹性显现，业绩将进入兑现并逐步消化前期高估值。若特斯拉后续销量表现超预期，则也将有望进一步带动产业链业绩与估值双升。

阶段二(创新或超预期)：伴随特斯拉创新周期带来新的产品趋势会孕育新的机会。特斯拉之于汽车，犹如苹果之于智能手机，两者均为行业创新领先者和风向标，引领整行业不断创新，具有明显的示范效应。苹果在全面屏、人脸识别等新领域新方向的创新，带动了智能手机其他参与者的后续跟进，从而早就了一批相关产业链公司的崛起。特斯拉当前的一些产品创新，也正在被汽车行业的其他参与者跟进，或将成为行业未来的发展趋势，从而带来细分产业链的繁荣新机会，包括：

1） 中控大屏：特斯拉从 2012 年 Model S 到后续 Model X/3/Y，始终延续采用中控大屏设计，摒弃传统众多中控按键，诸多功能集成至中控屏内，引来后续车型竞相模仿跟进。

2） 天幕玻璃：特斯拉首创全景天幕玻璃，满足整车安全要求的前提下，提升个性动感造型，同时营造了车内良好视野。

3） 域控制器与高算力芯片：特斯拉在汽车电子电器架构方面的革新超前，由于车型属于原生电动平台设计，因此很早便开始采用与传统车 CAN 总线完全不同的域控制器全新架构，同时采用高算力芯片，在软件方面对汽车重新定义，带来自动驾驶方面的领先能力。

4） 空气悬架：特斯拉 Model S/X 首次推出时便创新使用空气悬架，起到对底盘动力电池更好的缓冲保护作用；在特斯拉示范效应下，后续蔚来跟进，ES8全系标配空气悬架，ES6 选配空气悬架。

5） 热泵系统：相比于传统车以及其他电动车采用 PTC 空调制热模式，特斯拉Model Y 将首次搭载热泵空调系统，更加节能环保，在电动车热管理领域带来创新应用。

6） 底盘轻量化&压铸一体化：Model S/X 首次采用全铝车身，到后续 Model 3/Y在控制臂、副车架等领域持续推行底盘轻量化；同时在 Model Y 首次开创使用压铸一体化技术，从 70 个零件变成 4 个，简化 Model Y 的制造过程，减轻重量的同时降低生产成本。

阶段三（多元业务拓展）：特斯拉未来围绕汽车生态圈拓展，或将带动产业链又一春。类似于苹果从手机扩展至无线耳机、智能手表等可穿戴设备领域，若未来特斯拉业务拓展至其他泛汽车领域，如出行、电商等领域，则有望带动其他相关产业链打开成长空间。

同时对比苹果产业链公司受益的情况，我们预计特斯拉产业链公司后续受益的前提同样在于单一赛道的产品不断升级，以及多赛道的不断突破：

1）单一赛道的纵向延伸：处于特斯拉创新周期内的优质赛道相关公司，如中控屏、热管理、智能驾驶等领域，凭借技术壁垒在单一细分领域持续深入挖掘，后续伴随特斯拉放量，产品创新带来单车配套价值提升，从而伴随特斯拉一起发展壮大。如热管理领域不断突破的三花智控、银轮股份，内饰领域不断延伸的新泉股份，铝压铸以及底盘领域不断拓展的拓普集团，天幕玻璃带动玻璃领域不断拓展的福耀玻璃，潜在可能进入中控领域及域控制器领域的德赛西威，潜在可能进入空悬领域的中鼎股份。

2）多赛道的拓展能力：相关产业链标的具备多品类供货能力，通过与特斯拉的深度绑定实现从点到面，各类产品逐渐切入特斯拉供应体系，横向业务拓展带来单车配套价值提升，从而伴随特斯拉发展壮大。如当前多业务布局的拓普集团、均胜电子、华域汽车、，未来有望多业务切入特斯拉，带来单车配套价值提升。

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把握特斯拉产业链机会

4.1、三重比较核心结论：他山之石，可以攻玉

1）智能手机 VS 电动汽车：电动车远期空间大于智能手机，潜力巨大

市场规模：电动车市场远期规模接近智能手机市场 2 倍。当前智能手机全球市场 3.1 万亿元，国内市场规模约 0.8 万亿元，而电动车整车当前全球市场规模约 0.3 万亿元，中期全球市场规模 5.4 万亿元（假设 2030 年 40%渗透率，单车 ASP 15 万元），国内市场规模 1.8 万亿元，电动车市场规模天花板高于智能手机。

行业成熟度：智能手机趋稳，电动车仍处于萌芽阶段，潜力巨大。智能手机行业发展处于成熟期，行业销量见顶。电动车行业当前渗透率仍处于较低水平，目前正处于加速渗透状态。

竞争格局：智能手机品牌分额头部集中，电动车集中度较低，特斯拉头部领先。智能手机品牌份额早期集中，中期分散，后期再集中,当前 CR5 市占率达77%。电动车市场集中度较为分散，行业 CR5 市占率 46%，其中特斯拉目前处于行业绝对龙头，比亚迪、北汽等紧随其后，传统主机厂正加速布局。

技术变革：智能手机已经历多轮产品创新迭代，电动车仍处于快速发展过程当中。近十年来智能手机行业从初代产品到目前，已出现多轮技术迭代，电动车产品在电动化、智能化方面持续革新，能量密度与续航里程不断提升，同时智能化方面的革新正如火如荼进行。智能手机不同细分零部件伴随技术创新分化明显，电动汽车在电动智能大趋势下，核心零部件价值切换，电动智能相关零部件价值量将显著提升。

2）苹果 VS 特斯拉：科技先锋，异曲同工

品牌塑造：均为创始人自带光环流量，产品要求苛刻。两个品牌创始人均自带光环，凭借超强个人魅力提升品牌价值。产品设计风格上要求苛刻，坚持完美主义。

产品策略：大单品策略，高举高打，少即是多。苹果与特斯拉均坚持大单品策略，实现规模效应最大化，产品定位高举高打，从高端到低端向下渗透。

技术创新：科技创新定义产品，挖掘客户痛点需求。苹果与特斯拉均为行业技术革新推动者，作为行业科技先锋，推动行业变革出新。同时在商业模式革新，生态搭建方面均有所相似。苹果封闭 IOS 生态构筑产品护城河，自研CPU 保持技术领先，提升产品硬件竞争力；特斯拉深入布局智能驾驶，重构汽车电子架构，OTA 升级让智能再上一层楼。

渠道变革：开创直营模式，提升品牌认可度。特斯拉与苹果均开创直营模式，市中心 CBD 核心位置自建门店，提升品牌形象。

商业模式：均软硬一体化，创新行业商业模式。苹果 IOS 软硬一体化，带来超凡用户体验，提升客户粘性。特斯拉通过 Autopilot 自动驾驶系统实现软硬结合，付费解锁功能打破行业传统盈利模式。

3）苹果产业链 VS 特斯拉产业链：他山之石，可以攻玉

产业链机会的演绎

苹果产业链相关标的经历了黄金十年的三波机会：1）2009-2012 年，iPhone4问世后苹果手机销量持续超预期带来产业链的上涨，先涨估值后涨业绩；2）2013-2017，苹果新品持续销量超预期，且产品创新带来产业链新趋势机会，16-17 年智能手机销量已经达到顶峰，但苹果引领的全面屏、FaceID、玻璃机身等新领域依然具有机会；3）2019-2020，苹果横向拓展到可穿戴设备Airpods，相关产业链再度受益。

当前特斯拉产业链相当于苹果链的前期（2009-2012），产业链上涨来自特斯拉销量的高预期对估值的拉动，后续产业链机会还会来自：1)特斯拉销量带来的产业链业绩兑现或者超预期；2）特斯拉定义的新产品趋势在中期孕育的第二波大机会，包括：智能座舱（中控大屏）、全景天幕玻璃、域控制器与高算力芯片、热泵热管理、轻量化底盘等等；3）特斯拉后续围绕汽车生态圈的拓展带来的新机会。

产业链标的的成长路径

苹果产业链中有具备以下两种特质的公司做到了伴随苹果的持续成长，1）单一优质赛道纵向延伸：处于优质赛道，单一赛道做大做强；2）认准新产品趋势，成功多赛道横拓展：从单品类到多品类。当前特斯拉产业的相关公司也具备这样的潜在特质。

4.2、三重比较核心启示：特斯拉产业链机会才刚开始

从前述三重比较分析，我们认为苹果与特斯拉具备诸多共同的属性，苹果产业链与特斯拉产业链的演绎也会有类似之处，我们认为：

1）基于更大的市场，电动车主机厂领域以及产业链领域将出现比智能手机或者智能手机产业链更多或者更大体量的公司。

电动车中期市场规模近智能手机 2 倍，远期空间远超智能手机。苹果产业链中已诞生出立讯精密、歌尔股份为代表的一系列大市值公司，电动车市场预计也将会有更多及更大市值的公司出现。

回顾整个苹果产业链过去黄金发展十年，从最开始台湾精密制造企业做主导，国内企业做二供，到当前进入苹果供应链的大陆公司持续增加，部分细分行业国内大陆供应链公司已占绝对主导地位。大陆公司凭借劳动力人口红利以及国内生产工人吃苦耐劳、精益求精的工匠精神，制造业供给能力得以明显提升。汽车制造业更是如此，我们坚信凭借自主零部件公司的成本优势以及制造业红利，结合当前特斯拉已实现国产，后续特斯拉产业链的国内零部件公司数量将会更多。

手机产业链的成熟催生华为、小米等国产手机巨头，后续国内也将培育出电动车领域的华为、小米。苹果对产业链的培育，使得国内手机零部件行业迅速崛起，在相关手机零部件公司逐步得以发展壮大的同时，产业链愈发成熟，孕育出了华为、小米、vivo、oppo 等国产手机巨头。我们认为伴随特斯拉对国内汽车零部件产业链的培育，未来国内电动车领域也将有望催生出电动车领域的华为、小米。国内目前的电动车领军者，诸如比亚迪、蔚来、小鹏、理想等，均有可能伴随市场以及产业链的成熟而发展壮大。

2）特斯拉产业链的机会才刚演绎到第一阶段，后续随着销量业绩兑现超预期，哈产品创新，特斯拉生态拓展等产业链仍将由众多机会。

我们认为当前特斯拉产业链所处阶段类似于苹果产业链前期（2009-2012），业绩尚未开始兑现，股价上涨靠估值驱动。后续按照苹果产业链演变节奏来看，后续伴随特斯拉自身销量进一步爬坡以及电动车行业的快速成长，相关产业链公司将开始逐步进入业绩兑现期，未来销量带来业绩快速增长存在超预期可能。同时伴随特斯拉的重新定义产品以及技术发展新趋势，一些新的赛道将有望被开拓出来，当前已引领行业的创新趋势及对应的产业链公司，如天幕玻璃（福耀玻璃）、内饰大屏（德赛西威）、域控制器（德赛西威、华域汽车）、底盘轻量化（拓普集团）、热泵管理（三花智控）、空气悬架（中鼎股份）等，以及后续特斯拉新的创新点所带来的示范效应，有望引入新的需求爆发点。

3）特斯拉产业链的受益标的挑选核心在于考察两个能力：优质赛道纵向延伸能力和多赛道横向拓展能力。

单一赛道纵向延伸：优质赛道伴随主机厂客户共同成长。回顾苹果产业链，摄像头、屏幕、以及蓝牙耳机带动声学部件等是优质赛道，技术产品快速迭代，相关产业链公司，诸如歌尔声学、欧菲光、蓝思科技等更容易伴随行业发展红利而实现高成长，从而享受相比其他普通赛道公司的高溢价。回看特斯拉产业链，我们认为电池、热管理、智能驾驶传感器（毫米波雷达、摄像头）、天幕玻璃等，产品处于快速迭代期，是单车价值量不断升级的优质赛道，未来伴随特斯拉全球放量，有望迎来业绩高成长与高估值。我们认为目前已经进入特斯拉产业链的三花智控（热管理系统）、银轮股份（热管理系统）、福耀玻璃（汽车玻璃）、宁德时代（动力电池），以及潜在可能进入的德赛西威（中控屏、雷达、域控制器）、中鼎股份（空气悬架），后续有望受益于赛道成长红利。

多赛道横向拓展：看准产品趋势实现多赛道拓展从而做大做强。苹果产业链中大陆相关公司最早是和全球厂商竞争，当各个细分领域均做到一定规模后，寻求产品拓展，实则是在与大陆公司之间竞争，因此做品类拓展并非易事。回望苹果产业链公司，立讯精密是产品拓展的优秀代表，产品从连接器拓展到无线充电、马达、以及模组及系统组装等，品类之所以拓张与公司基因（长期坚持研发、品质立足行业）以及外部原因（苹果的培育，牵制富士康）均有关系。看准产品趋势，品类拓张带来单品配套价值得以提升，收入利润规模能够做到更大。展望特斯拉产业链，我们认为具备多条业务产线的拓普集团（内饰、底盘、汽车电子）、均胜电子（内饰、汽车安全、汽车电子）以及大而全的综合性零部件集团华域汽车（内外饰（含座椅）、车身、底盘、智能驾驶等）具备在特斯拉多赛道拓展的能力，有望做大做强。

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